来源：浩悦资本
作者/策划：浩悦资本创新医疗器械行业组
心血管是全球医疗器械第二大赛道，国内第一批心血管医疗器械上市公司主要以支架为主要业务。
乐普、微创、先健在-年先后上市后，再无心血管企业上市，直到年上市公司蓝帆收购柏盛，心血管上市药企信立泰收购心脏支架公司桓晨、投资国内瓣膜企业金仕生物、电生理锦江电子等。
再到年心脉、佰仁、赛诺、康德莱、启明医疗陆续上市，00年沛嘉刚刚上市，未来年内惠泰、心通、博迈等心血管企业也将陆续上市，心血管领域将有十余家上市公司，在资金持续向头部企业聚集的过程中，国内心血管领域进入新的竞争格局。
从心血管高值耗材市场情况来看，以美敦力、强生、波科为代表的国外厂商在中高端市场竞争激烈，带量采购下价格压力较大，且在*治因素的影响下，供货的不确定性因素也有。国内厂家像乐普、微创等企业在国家推动国产化替代的过程中创新能力不断提升，市场占比逐渐上升，同步加强全球化的销售布局。不过到目前，心脑血管介入产品，仅冠脉支架实现了国产替代，神经介入类产品、心脏电生理、起搏器、外周血管支架、颈动脉支架、球囊导管等配件、血管内超声等产品亟待国产替代，也是接下来国产替代加速的主要方向。
无论是中美贸易战还是新冠疫情的侵袭，都加速了国产替代的步伐。人民币成为避风港,疫情下A股医疗器械板块大涨。*策层面也会更加扶持国内企业，随着港股18A、科创板和创业板注册制的陆续推出，加速了医疗器械创新企业融资通道，国内真正掌握核心技术的企业会在接下来的3-5年时间内迎来发展契机，通过上市融资、收购等，加速整合发展，而低端同质化企业将会被淘汰。
从心血管“十大金刚”的产品及业务发展，我们可以看出：
冠脉领域：支架业务持续增长，格局稳定。冠脉DCB、可降解支架成为增长新动力。
结构性心脏病：TAVR持续火热，积极布局研发二尖瓣及三尖瓣修复/置换产品。
电生理：业务增长快速，技术壁垒较高，未来可期。
神经介入：高潜力细分赛道，未来收入增长点。
主动脉及外周介入：壁垒较高，创新和整合空间较大。
国产心血管器械十大上市公司市值一览（截止00年5月15日）
来源：浩悦资本整理
从公司年报来看，心血管十大金刚公司收入增长平均超过38.1%，根据最新市值（截止00年5月15日），浩悦资本统计发现，超过00亿市值的心血管巨头有3家，分别是：乐普医疗(.SZ)、微创医疗(.HK)、启明医疗(.HK)。乐普医疗：无疑是心血管龙头企业。-年七年间，公司总营收的年均复合增长率为9.0%，净利润的CAGR为4.96%，可谓“增收又增利”。??自年开始进行心血管全产业链的布局，心血管“器械+药品+医疗服务”三位一体，器械则重点发展支架、球囊、心脏节律。
微创医疗：心脑血管各细分赛道全面开花——PCI手术基层下沉趋势明显，整体保持15%-0%增长，瓣膜与神经介入新上市的产品未来也将放量。
启明医疗：乐普与微创都有超过0年的发展历史，启明医疗则是年轻的后起之秀。中国TAVR市场按复合年增长率65.0%大幅增长，启明医疗拥有中国首个获批的TAVR产品，拥有先发优势。目前，公司拥有全面的产品组合，涵盖四个心脏瓣膜的经导管解决方案及主要配套产品，包括TAVR、TPVR、TMVR及TTVR，未来可期。
最年轻的3家上榜公司则是启明医疗(.HK)、心脉医疗(.SH)、沛嘉医疗(.HK)，分别成立于年、01年、01年。沛嘉医疗作为“后浪”，更是势不可挡！开启招股后，市场认购火爆，获.4倍超额认购，已启动回拨机制占比增至50%，冻资,亿，有望成为今年港股“冻资王”！公司覆盖结构性心脏病与神经介入两大*金赛道，属于蓝海赛道中的优质公司。在心血管十大金刚中，启明医疗和沛嘉医疗是浩悦资本协助公司私募融资后，前后顺利上市的两家明星企业，也是浩悦资本作为专注中国医疗健康的精品投行，践行“价值挖掘”和“价值创造”的的典型案例。不仅在心脑血管器械领域，浩悦资本坚持在各个细分领域作为嫁接医疗事业与资本的桥梁，见证更多优秀的企业成功融资并陆续登陆资本市场。国产心血管器械十大上市公司主要年报相关数据
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来源：浩悦资本整理
心脑血管
十大金刚公司
TOP1：乐普医疗(.SZ)
——心血管疾病全生态产业链平台，器械板块增劲十足
整体营收：年，乐普医疗收入78亿元，增长.6%，归属母公司净利润17.5亿元，增长41.6%。分业务来看，器械板块收入为36.亿元，增长5%，净利润约9.7亿元，增长7%。具体来看，支架系统销售17.9%，增长7%，其中生物可降解支架销售约为1.5亿元，销售10,只。
业务营收分析：
心血管患者全生命周期健康管理，打通心血管领域“药品-器械-医疗服务-新型医疗”四大板块业务。围绕心血管科室打造药品器械、线上线下生态平台，为冠脉介入/植入器械销售提供协同优势。
乐普拥有国产最为齐全管线，受益冠脉支架替代进程。医疗器械板块是公司权重最大的业务板块，也是不断创新推动未来发展的核心动力，在医疗器械板块中，支架系统（支架产品及辅助耗材等）占到板块收入的48.6%，约占到板块利润的约69%，是最为重要的基石业务。目前中国冠脉植入器械市场国产份额已达80%，基本完成国产替代进程。年度乐普医疗冠脉支架市场份额已经占到4%（以数量计），占据国内市场龙头地位。
以冠脉介入为基石，公司全面布局外周介入、结构性心脏病、心衰、电生理、RDN等产品。
公司营业收入构成来源：浩悦资本整理
心脑血管产品动态：
国内首款“生物可吸收冠状动脉雷帕霉素洗脱支架系统”(NeoVas)获批NMPA。
药物球囊（冠脉）于年6月获得NMPA的注册申请受理，并通过首次GMP审核，预计于00年上半年取得注册批件。
00年1月，公司自主研制的切割球囊系统获得NMPA审评受理。
自主研制的两款医用血管造影机获得NMPA批准。
公司自主研发的左心耳封堵器于年5月获得国家药品监督管理局下发的《受理通知书》。
新型纳米膜封堵器已申报注册，现处于评审阶段;纳米膜室缺(VSD)和动脉导管未闭(PDA)封堵器已完成临床试验;生物可吸收封堵器已正式进入临床试验入组，研发进展顺利。
经导管植入式主动脉瓣膜系统，已经过体外和体内的实验成功验证。
年报浩悦观点：
冠脉支架不断推陈出新，Nano、NeoVas接连引领增长。就国内冠脉支架企业目前在售的药物支架而言，乐普医疗拥有第一代至第四代药物支架的完整梯队，在国家医保局医用耗材分类编码工作中按照技术层次划分为四个类别，对后续招标采购有先行优势。作为第一家获批可降解支架的厂家，乐普依托其强大的销售网络，我们预计可降解支架经过各省挂网、招标、入院等工作后，会持续放量增长。同时也期待真实世界中长期临床随访的结果。可降解支架国产赛道竞争激烈，00年3月5日华安生物Xinsorb获批，并于5月13日完成上市会首例植入，微创医疗Firesorb、百心安Bioheart、先健科技IBS、北京阿迈特AMTSorb、上海脉全Biomagic等产品研发进展较为领先。预计乐普冠脉药球，将是贝朗、垠艺、凯德诺、申淇拿证后即将拿证的第三个国产球囊，药物球囊也会大幅增加收入，同时对冲药物支架的集采影响。再加上PCI耗材、IVD、外科器械的快速增长，年器械的收入增速是高于药品的，预计00年也是器械超过药品增速。今年疫情肯定会影响Q1的营收，不过在下半年加上DCB的上市，应该收入还是可以保持增长。TOP：微创医疗(.HK)
——高值医疗器械全面创新布局，心脑血管各细分赛道全面开花
整体营收：年，微创医疗营收7.93亿美元（56.10亿元），同比增长18.5%，毛利5.64亿美元，同比增长0.1%，毛利率71.1%，同比增长90bps，归属母公司净利润4,68万美元，同比增长93.5%。心血管介入产品业务(+35.5%)、心律管理业务(+36.9%)，大动脉及外周血管介入产品(+44.5%)、神经介入产品(+55.6%)四大细分业务仍是核心增长驱动力。
业务营收分析：
国内——带量采购提升行业集中度，心血管介入业务高速增长
国外——CRM协调效应体现，欧洲多国开始贡献销售
FirehawkTM支架收入同比增长51.6%，FireBird支架收入同比增长.9%。
冠脉支架利润贡献从8,万到1.1亿，净利率40%。
冠脉支架海外增7%，CRM并购的协同效应得到体现，欧洲进入多国医保并开始销售贡献，日本市场竞争小定价高值得期待，目前覆盖30多个国家。
球囊产品业务维持高速增长，全球收入较上年增长54.5%，连续四年增速超过40%。于国内市场，三款球囊产品已覆盖超过家医院，收入较上年增长50.6%。
公司营业收入构成来源：浩悦资本整理心脑血管产品动态：
心血管在售4款药物洗脱支架和4款球囊产品，支架覆盖超过,家医院，球囊超过家医院。
大动脉及外周介入：全球首款主动脉分支型支架Castor上市，已在超过家医院推广，Minos腹主动脉覆膜支架系统在国内和欧洲获批。
心脏瓣膜：VitaFlow经导管主动脉瓣膜系统上市，VitaFlowII可回收输送系统进入绿色通道。
公司动态：
微创医疗业务构架相对于年有几个主要变化。
通过股权转让，将电生理业务上海微创电生理转为非控股投资公司。
微创大动脉及外周介入业务心脉医疗(.SH)科创板独立上市，微创医疗保持控制权，持股46.34%。
微创心脏瓣膜业务微创心通股权重组，微创心通Cayman成为心脏瓣膜业务的控股公司；上海微创心通成为Cayman的全资附属公司。
年报浩悦观点：
微创在心脑血管布局全面，研发投入较高，创新产品更迭不断。我们持续看好未来几年微创医疗的快速发展，无论是分拆上市的战略，还是各业务板块的收入增长潜力。冠脉收入高速增长为基础，CRM冲刺盈利，瓣膜和神经介入布局在国内第一梯队，为未来收入可持续高速增长奠定基础。心血管：我们持续看好微创心血管业务的高速发展。市场方面，PCI手术基层下沉趋势明显，整体保持15%-0%增长；公司层面，一方面公司持续加大研发投入，推出出创新产品，中和成熟产品降价压力，一方面面对集采，持续中标跟降低成本齐头并进。CRM：是完成收购后的首个完整财*年度，随着海内外研发投入的持续，CRM业务板块亏损会保持几年。但国内起搏器市场增速加快，随着医保扶持和集采启动，国内板块收入会较快增长。瓣膜：TAVI市场广阔，临床刚需微创是第二家上市的公司，产品上市价格较启明下降30%。今后年看好启明和微创的竞争，还有即将上市的沛嘉产品。神经介入：增长主要由于血流导向装置TubridgeTM上市、HerculesTM进一步扩大市场份额、APOLLO颅内支架系统TM增长31.7%、代理产品神经导丝ASAHI之快速增长。TOP3：启明医疗(.HK)
——瓣膜领域独角兽，中国的“爱德华”
整体营收：年，启明医疗营收.33亿元人民币，同比增长10.%，毛利1.95亿元人民币，同比增长96.7%，毛利率83.4%，年内亏损3.81亿元人民币。
业务营收分析：启明医疗瓣膜组合由6款自主研发产品及在研产品组成，包括一款已上市TAVR产品(VenusA-Valve)、一款注册阶段TAVR产品(VenusA-Plus)、一款临床前阶段TAVR产品(VenusA-Pilot)、一款临床阶段TPVR产品(VenusP-Valve)、一款设计阶段TMVR产品及一款设计阶段TTVR产品。除心脏瓣膜系统外，启明亦提供与经导管心脏瓣膜置换术兼容的关键辅助产品，包括已上市瓣膜成形术球囊产品(V8TAV8)及临床阶段CEP装置(TriGUARD3)。
公司营业收入构成来源：浩悦资本整理产品动态：TriGUARD3抗栓塞远端保护装置欧盟获批上市。
年4月8日，公司自主研发的VenusP-Valve经导管人工肺动脉瓣膜系统通过了NMPA的创新医疗器械特别审批申请，进入了特别审批程序“绿色通道”。这是继VenusA-Valve经导管人工主动脉瓣膜系统后，启明医疗第二个进入特别审批程序“绿色通道”的创新产品。
Q3，在菲律宾商业化VenusA-Valve。
00年4月，VenusA-Valve在巴西获批进行产品注册。
公司动态：
年3月，启明医疗拟登陆科创板。
年8月，放弃科创板，递表港交所。
年1月10日，启明医疗IPO开盘大涨1%，市值亿港元，在招股阶段，启明医疗获得了超过倍的超额认购。
00年5月日，与OpusMedicalTherapies,LLC（一家致力于为二尖瓣和三尖瓣疾病患者开发经导管二尖瓣和三尖瓣置换术产品的医疗设备公司）合作，共同开发、生产和销售经导管二尖瓣置换术(TMVR)及经导管三尖瓣置换术(TTVR)的产品。
年报浩悦观点：
根据弗若斯特沙利文的资料，全球TAVR市场按复合年增长率7.9%由年的1,百万美元扩大至年的4,百万美元，估计到05年达10,百万美元，复合年增长率为14.3%。随着市场教育加深、产品迭代等多方面因素，渗透率会不断增加，估计中国TAVR市场按复合年增长率65.0%大幅增长，由年的8.7百万美元大幅增至05年的.6百万美元。
启明医疗自主研发的人工瓣膜产品VenusA-Valve也是中国首个获得国家药品监督管理局批准并在国内进行商业化的TAVR产品。目前，公司拥有全面的产品组合，涵盖四个心脏瓣膜的经导管解决方案及主要配套产品，包括TAVR、TPVR、TMVR及TTVR。启明医疗也是浩悦资本服务的第一家瓣膜企业，也是浩悦服务医疗器械的企业中第一家上市的明星公司。启明医疗年上市后便备受瞩目，作为明星股+医药科技股+稀缺股+独角兽+行业龙头+万元高价股，招股阶段就获得31倍超额认购，资本市场对启明医疗这类全球创新企业也给出了高溢价。我们看到一个趋势：资本市场愈加愿意给这些有全球创新能力的企业高溢价，高溢价也有助于此类公司进一步内生外延、做大做强，这样良性的互动与合作也加速了“创新驱动”。作为启明医疗多轮融资的独家财务顾问，我们很荣幸看到浩悦Family客户陆续登陆资本市场，并成为市值排名第三的心血管企业。TOP4：心脉医疗(.SH)
——主动脉及外周血管介入行业领导者，业绩增长迅速
整体营收：年营业总收入3.34亿元，同比增长44.39%，归属于上市公司股东的净利润1.4亿元，同比增长56.38%，经营活动产生的现金流量净额1.43亿元，同比增加34.0%。年、年心脉医疗营业总收入分别为1.65亿元、.31亿元，增长率分别为31.76%、39.96%；归属净利润分别为0.63亿元、0.91亿元，增长率分别为54.17%、43.01%。
业务营收分析：公司主要从事主动脉及外周血管介入医疗器械的研发、生产和销售，在主动脉介主要产品包括外周血管支架系统、外周血管球囊扩张导管等。
公司营业收入构成来源：浩悦资本整理产品动态：
截至年底，公司已上市及在研产品中有5项产品进入创新医疗器械特别审批通道。
公司自主研发的Minos腹主动脉覆膜支架及输送系统于年3月获得医疗器械产品注册证，并于年9月获得CE证书。
Fontus分支型术中支架系统已递交注册申请。
Talos直管型胸主动脉覆膜支架系统已完成6个月临床随访报告。
髂静脉支架系统、腔静脉滤器、静脉取栓系统等产品进入设计验证及型式送检阶段。
公司动态：
医院60余家，已覆盖国内30个省、自治区和直辖市。
年正式上市的Castor分支型主动脉覆膜支架及输送系统截止至报告期末已覆盖超过医院。
与多家经销商开展合作。
年报浩悦观点：
随着主动脉介入疾病及外周血管疾病的检出率与诊断率的提高，患者就诊意识的提高，以及国际企业在主动脉及外周血管领域的市场教育加强，主动脉介入及外周血管介入市场未来几年会高速增长。但是受限于产品技术壁垒较高，临床患者病变类型较多，所需产品种类和规格较多，国内企业需要长期“自研+外购”才有可能满足相对丰富的临床需求。年公司在国内主动脉介入医疗器械市场排名第二，仅次于美敦力。在外周介入领域，国内市场基本由美敦力、波士顿科学、Cordis、巴德、雅培等外企占据，国内有竞争力的企业尚少。心脉在外周介入领域的布局较早，并成功开发出外周血管支架和外周球囊扩张导管等，但是尚没有形成完整的产品线布局，与国际企业有一定差距。业绩层面，公司年表现依然出色，创收能力和盈利能力均在加速变强。在加速增长的业绩背后，为了中长期的稳定增长，心脉医疗存在产品结构单一的问题，需要尽快丰富产品线。公司目前收入主要依靠外周支架，在外周领域也在丰富布局分支支架、静脉支架等产品。销售方面，公司未来除了加速产品招标进院，同步推进产品国际化销售。产品方面，加速研发和推进临床，为公司未来的业绩持续增长奠定基础。00年在疫情的影响下，收入增长或许受阻，但依然会保持增速。TOP5：蓝帆医疗(.SZ)
——海内外并购加速，积极布局心脑血管赛道
整体营收：年，蓝帆医疗营收34.76亿元人民币，同比增长31.0%，毛利16.1亿元人民币，同比增长50.5%，毛利率46.6%，归属母公司净利润4.90亿元人民币，同比增长41.4%。年整体较高增长，主要是柏盛国际并表导致。数据显示，年柏盛国际顺利完成业绩对*（并表利润4.亿左右）。
业务营收分析：
根据细分领域业务性质的不同，蓝帆将旗下业务板块分别确立为防护事业部与心脑血管事业部。
心脑血管事业部：产品以心脏介入器械产品为主，同时涵盖裸金属支架、药物洗脱支架、药物涂层支架、球囊导管及其他介入性心脏手术配套产品。其中，子公司柏盛国际是全球第四大心脏支架研发、生产和销售企业，子公司吉威医疗在中国冠脉支架市场排名前三。
防护事业部：主要业务是健康防护手套的生产和销售。主要产品是PVC手套和丁腈手套。公司在保持PVC手套产能稳中有声的基础上，近年来重点发力布局丁腈手套，并补充TPE手套产能。
公司营业收入构成来源：浩悦资本整理心脑血管核心产品动态：
蓝帆心脑血管业务以心脏介入器械产品为主，涵盖裸金属支架、药物洗脱支架、药物涂层支架、球囊导管及其他介入性心脏手术配套产品。心脏冠脉支架：年心脏冠脉支架产品实现营收,04.5万元，占心脏介入业务的85.88%。公司已配备6条完整生产线，机械设备产能达14.6万条/年。
其他产品：核心产品为PTCA冠脉球囊导管(BioStream)与球囊扩张导管(Powerline)，实现营收4,59.09万元。
公司动态：
年9月，蓝帆医疗美国研发中心启动，服务蓝帆医疗心脑血管介入医疗业务板块。
00年月，蓝帆医疗上海研发中心正式入驻上海张江科学城，新组建了二尖瓣、神经介入等多个研发团队。
年6月，蓝帆医疗1亿入股人工心脏研发企业同心医疗，布局心衰领域赛道。交易完成后，将持有同心医疗10.16%的股份。双方将携手推进全磁悬浮式人工心脏“CH-VAD”在全球市场的临床、注册及市场开发等业务。
年8月，蓝帆医疗收购及增资瑞士TAVR企业NVT，实现产品布局的多元化延伸，此前，柏盛国际自年起在爱尔兰及英国代理销售NVT的TAVR产品。
收购CBCHII6.63%的少数股权项目。
年报浩悦观点：
从财报分析来看，总资产结构中，公司商誉达到65.7亿元，占总资产的48.9%，占净资产比值高达76.6%，主要来源于年完成的A股有史以来最大的医疗器械并购案，以58.95亿元收购柏盛国际集团93.37%的股份，柏盛年私有化退市时估值约69亿人民币，略高于蓝帆收购价格，商誉隐忧大，但近期可能不会有爆雷风险。从所在行业来看，PCI支架市场受到大城市继续放量、基层扩容效应、技术更新换代等影响，-年均符合增长率约为15%，按次增速估算，到01年我国PCI支架市场规模有望达到00亿元。我国作为亚洲第二大冠脉支架使用市场，预计未来3-5年经皮冠状动脉介入治疗(PCI)仍将维持15%左右增长。心脑血管的布局除了冠脉介入之外，蓝帆医疗一直坚持“内生式增长+外延式扩张”双轮驱动的发展思路。蓝帆医疗上海研发中心正式成立，布局了二尖瓣、神经介入等领域。此外，纵观蓝帆医疗的并购发展之路，从收购全球第四大心脏支架制造商柏盛国际，入股全磁悬浮人工心脏顶尖科研企业苏州同心，再到此次通过NVT加码医疗器械*金赛道TAVR，收购标的皆选择全球范围内的*金赛道的稀缺企业。蓝帆医疗现已成功进入冠脉介入、心衰、结构性心脏病三大*金赛道，实现了从中低值医疗耗材向高值医疗耗材业务延伸和产业升级的战略目标，业务核心逐步向心脑血管领域倾斜，推进蓝帆医疗成长为一个以中国为核心、面向全球的跨国医疗器械平台型企业。TOP6：沛嘉医疗(.HK)
——新晋资本宠儿，中国领先的心脑血管介入综合型平台
5月15日，沛嘉医疗募集资金亿港元，共发行1.亿股，每股定价15.36港元，开报6.8港元。值得